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En dépit des craintes perçues à juste titre : sanitaires avec le variant delta, pénurie de matériaux affectant les modes de production, engorgement de la chaîne logistique ou premières annonces des banquiers centraux pour progressivement réduire leur soutien à l’économie, la croissance économique des divers continents reste à un niveau élevé et les indices boursiers proches de leurs records, soutenus par des révisions à la hausse des prévisions de résultats des entreprises.

Et dans ce contexte l’Europe et notamment la France tire son épingle du jeu, affichant les taux de vaccination les plus élevés, même si elle commence à ressentir les effets des ralentissements des autres parties du monde.

L’activité de l’Eurozone a affiché une nouvelle croissance marquée en août, le rythme de l’expansion n’ayant que faiblement ralenti par rapport au pic de 15 ans atteint en juillet. La hausse de l’emploi s’est également poursuivie et a été l’une des plus importantes depuis plus de 20 ans, la forte demande en bien et services ayant incité les entreprises à renforcer leur capacité opérationnelle.

A 59,0 en août, l’indice PMI composite IHS Markit s’est replié par rapport au sommet atteint en juillet (60,2 son plus haut niveau depuis juin 2006) mais a continué à signaler une croissance soutenue, le taux d’expansion se maintenant à l’un de ses plus hauts niveaux depuis 15 ans.

Si la forte hausse de la production manufacturière s’est poursuivie, son rythme s’est cependant replié. Dans les services, le taux d’expansion s’est établi à son 2^ème plus haut niveau depuis mi-2006.

Dans les 5 pays couverts par l’enquête, les niveaux sont élevés : Irlande 62,6, Espagne 60,6, Allemagne 60,0 et France 55,9.

Malgré un léger ralentissement de la croissance, le volume des nouvelles affaires a de nouveau augmenté à un rythme soutenu et nettement supérieur à sa moyenne. Au niveau sectoriel, le renforcement de la demande a été nettement plus marqué chez les fabricants que dans les services.

Faisant écho à la tendance enregistrée pour le volume des nouvelles affaires, l’augmentation des commandes en provenance de l’étranger a elle-même été soutenue. La 3^ème hausse mensuelle consécutive des ventes à l’export pour les services marque l’une des 2 plus longues périodes de raffermissement de la demande étrangère depuis 2018.

La rapide augmentation de la demande a incité les entreprises à renforcer nettement leurs effectifs en août. C’est dans le secteur manufacturier que la croissance a été la plus marquée, tandis que dans les services, la hausse des effectifs a affiché le même rythme qu’en juillet, rythme le plus élevé depuis 3 ans.

Ces efforts de recrutement n’ont toutefois pas suffi à empêcher une nouvelle expansion marquée du volume du travail en attente, les entreprises de l’Eurozone peinant à répondre à la demande dans des délais satisfaisants. La hausse des arriérés de production a été particulièrement importante dans le secteur manufacturier, les pénuries de matières 1ères et les goulots d’étranglement dans les chaînes d’approvisionnement ayant entravé la production.

Enfin, les perspectives d’activité à 12 mois sont demeurées très favorables, le degré de confiance se repliant toutefois.

L’inflation harmonisée en Eurozone a atteint en août à 3,0% un plus haut de 10 ans. Il nous semble probable qu’elle va encore monter dans les mois à venir mais de façon temporaire ; ces effets temporaires devraient s’effacer l’an prochain et l’atterrissage des inflations fin 2022 devrait être sous les 2% et dès janvier 2022 à 2%.

Le chômage en Eurozone a baissé de nouveau de 7,8% en juin à 7,6% en juillet, une diminution de 350 000 personnes. Cette réduction concerne tous les pays de la zone. Compte tenu du niveau très élevé des offres d’emplois, le taux de chômage devrait continuer à reculer.

Aux États-Unis, le rapport sur l’emploi du Bureau of Labor Statistics vendredi a surpris. Si les créations d’emplois ont certes nettement déçu les attentes du consensus (+235K vs +1035K en juillet) il faut regarder au-delà de cette seule statistique alors que :

1. Le mois précédent a connu une révision importante (+135K).
2. La faiblesse s’explique très largement par l’absence de créations dans l’hôtellerie et la restauration très probablement en lien avec le variant Delta. Cela veut dire que si le risque sanitaire est sous contrôle prochainement alors les créations peuvent repartir en nette hausse.
3. Les autres indicateurs de l’enquête restent bien orientés, notamment le taux de chômage classique et large qui rechutent tous deux (respectivement -0,2% et -0,4%).
4. Les salaires poursuivent leur hausse progressive bien que ceci ne signale pas encore un risque de spirale inflationniste.

L’ISM Manufacturing a progressé légèrement, de 59,5 en juillet à 59,9 en août, tiré par les nouvelles commandes, la production et les stocks. C’est sa 15^ème progression mensuelle consécutive alors que les goulots d’étranglement continuent à peser et que le rythme de production n’arrive pas à suivre celui des commandes, aussi les carnets de commandes se remplissent à un rythme très rapide.

L’ISM Services recule un peu, mais à un niveau (61,7 vs 64,1 en juillet) qui reste supérieur à celui de l’ISM Manufacturier. C’est le 6^ème mois que cet indicateur est au-dessus de 60. Là aussi des contraintes d’approvisionnement pèsent sur l’activité.

Selon les indices Case-Schiller, les prix de l’immobilier résidentiel sont entrain d’exploser aux États-Unis, tirés par la pénurie de l’offre et la hausse des coûts de construction. Sur un an, la hausse est au niveau record de 18,6%, soit au-dessus de ce qu’elle avait atteint au plus haut de la bulle immobilière de 2003/2007.

Faute de terrains et de matériaux, les misses en chantier ralentissent (rythme de 1,53 millions par an). Les coûts de construction sur un an sont en hausse de 11,7% en juillet, portés par la ;hausse des matériaux, notamment du bois de construction qui malgré sa récente correction est bien plus haut qu’avant la pandémie, et des coûts salariaux compte tenu de la pénurie de personnel qualifié.

Cette évolution a deux conséquences, l’une positive et l’autre négative. La positive est que l’effet richesse est massif pour les 69% d’américains propriétaires de leur logement. La négative est que beaucoup de jeunes couples primo-accédants, en dépit de la faiblesse des taux, ne peuvent plus acquérir le logement de leurs souhaits.

Pour illustrer l’ampleur des problèmes logistiques actuels, deux exemples de ports américains.

Les ports jumeaux de Los Angeles et Long Beach comptaient moins de 5 porte-containers en attente avant octobre 2020, la 1^ère phase de rupture de la chaîne logistique a porté ce nombre à 40 début février 2021, il est ensuite descendu à moins de 10 en juin mais vient de remonter au niveau record de 44.

Los Angeles-Long Beach, c’est la côte ouest et donc la relation Asie/États-Unis mais même constat sur la relation Europe/États-Unis avec les chiffres du port de Savannah (Georgie). Jusqu’au 1^er juillet moins de 10 porte-containers en attente, puis poussée à 19 le 26 juillet, nouveau recul à 12 le 24 août pour atteindre 13 le mercredi 1^er septembre, 11 de plus que la moyenne des 5 derniers mois.

Le taux de congestion de Savannah, à 82% est le plus élevé des Etats-Unis, suivi par Seattle (côte ouest) à 66% et Los Angeles à 54%.

Les flux de souscriptions aux ETF et fonds actions ont continué durant l’été mais ils ont ralenti en août, ce qui peut aussi s’expliquer par la saisonnalité. Les actions américaines maintiennent leur domination sur la semaine du 26 août au 1^er septembre avec 13,3MM$ de souscriptions nettes, les fonds émergents enregistrent une forte reprise à +4,5MM$ et les fonds européens une modeste collecte de 468M$. Sur les 4 dernières semaines, collecte de 1,49MM$ sur les actions françaises, 1,13MM$ sur les actions allemandes, 913M$ sur les actions néerlandaises et 507M$ sur les actions espagnoles. Sur 4 semaines, tous les pays européens sont en collecte positive.

Notre réunion de stratégie de rentrée n’a pas apporté de modification aux orientations de nos portefeuilles. La situation plus complexe à court terme (Delta, Chine) ne nous semble pas remettre en question les perspectives de croissance ou les résultats du T3 mais justifie une certaine prudence. Nos portefeuilles restent donc équilibrés croissance-value, avec une proportion de trésorerie autour de 5% et des sensibilités (bêtas) moyennes de 90%.

Sur le dernier mois FCP Mon PEA et Erasmus Small Cap Euro ont pris de l’avance sur leurs benchmarks, Erasmus Mid Cap Euro un peu de retard mais qui n’efface pas son avance depuis le début de l’année.

Au cours du dernier mois, entrée en portefeuille de Dassault Systèmes et Essilor-Luxottica et très fort renforcement de Vivendi dans FCP Mon PEA et vente d’Axa.

Pour Erasmus Mid Cap Euro, les nouvelles lignes sont les italiens Davide Campari et Mutuionline alors que l’assureur Unipol a été vendu pour être remplacé par l’assureur néerlandais ASR Nederlands, entrées aussi de l’espagnol Verallia, de l’allemand Global Flashion Group et retour de Sartorius Stedim.

Aymeric sur Erasmus Small Cap Euro a fait moins de mouvements mais acheté Apontis Pharma, Cewe Stiftung et Italian Wine Brands.

Le consensus des prévisions bénéficiaires FactSet sur le Stoxx600 européen reste bien orienté avec des révisions sur un mois de +3,2% pour 2021 à +85,4% et de -1,4% sur 2022 à +5%. Pour le S&P500 américain, le rythme ralenti avec des révisions de +0,9% pour 2021 à +49,3% et de +0,7% pour 2022 à +7,7%.

Jean-François GILLES

Président du directoire d’Eramus Gestion